In questo articolo analizzeremo un’osservazione che sento menzionare spesso, a volte da alcuni consulenti finanziari, molto più spesso dai gestori di fondi, inclusi i gestori di ETF. L’osservazione di solito prende una forma del tipo “Se perdi i 10 giorni migliori dell’anno, i ritorni del tuo investimento saranno molto più bassi. Visto che non sai quando accadranno quei 10 giorni, devi restare sempre investito”.
Quest’osservazione viene quasi sempre utilizzata per dissuadere i clienti, soprattutto retail, dal fare market timing. Il ragionamento è sensato: prevedere i rendimenti futuri è quasi impossibile, quindi molto probabilmente non sai quando dovresti uscire. Se per sfortuna esci in quei 10 giorni buoni, lascerai sul tavolo una fetta significativa dei tuoi possibili guadagni. Quindi resta investito ed eviti di mangiarti le mani.
Il punto di questo post non è di difendere il market timing, ma di mostrare le falle nel ragionamento mostrando qualche statistica meno distorsiva. Sono convinto che gli investitori debbano essere educati e supportati, e non trovo corretta la metodologia del terrorismo psicologico.
Il calcolo effettuato è ovviamente corretto. Se perdo i 10 giorni con i ritorni più alti, non mi rimangono che i giorni con i ritorni più bassi. La differenza può essere molto marcata per via di come funzionano i ritorni composti: se la base di calcolo è già relativamente alta, una manciata di ritorni individualmente non esageratamente elevati può avere un effetto sproporzionato.
Supponiamo che in un anno particolarmente redditizio, un asset registri una crescita del 25% considerando i ritorni di tutti i giorni tranne i 10 giorni migliori. Questo valore è elevato ma non irrealistico, basti guardare all’oro nel 2025. Supponiamo anche che nei 10 giorni migliori, non gia’ compresi in quel 25%, l’asset abbia ottenuto ritorni del 2,5%, 2,6%, 2,7%, e cosi’ via fino al 3,4% (anche questi valori sono prossimi a quanto registrato dall’oro nel 2025). Il ritorno complessivo includendo anche quei 10 giorni sarà quindi:
(1+25%)*(1+2,5%)*(1+2,6%)*….(1+3,4%)-1 = 67,17%
La differenza è quindi di oltre il 40%. In altre parole, 2/3 dei rendimenti annui sono stati lasciati sul tavolo per via di quei soli 10 giorni.
I numeri sono quindi corretti. Il problema sta nella logica del ragionamento di cui sopra: per convincere a non fare market timing, di fatto è necessario o un market timing “perfettamente sbagliato”, o alternativamente una sfortuna davvero impensabile.
Guardiamo per primo il caso del timing “perfettamente sbagliato”. In questo caso l’investitore saprebbe individuare benissimo il momento peggiore in cui uscire. L’assurdità di questo tipo di comportamento (o assunzione) è abbastanza evidente, quindi non mi ci dilungherò oltre.
L’alternativa della sfortuna apocalittica richiede un ragionamento statistico. La domanda da porsi in questo caso è: quanto è probabile che un investitore, scegliendo completamente a caso 10 giorni all’anno in cui uscire, peschi per sfortuna i 10 migliori?
Il calcolo è presto fatto: pescare a caso il giorno migliore in un anno di mercato (circa 250 giorni) ha una probabilità su 250. Rimangono 249 giorni, all’interno dei quali bisognerà pescare, a caso, il secondo giorno migliore (perché il migliore in assoluto è già stato estratto prima). La probabilità di pescare i due giorni migliori è di 1/250*1/249, ossia 1/62250. Proseguendo fino al 10o giorno migliore, la probabilità è di 1/250*1/249*1/248…*1/241 = ossia circa 1 su 794 mila miliardi di miliardi. Se tenete conto che la stima corrente delle probabilità che una persona venga colpita da un meteorite durante la sua intera vita oscillano tra circa 1 su 700 mila e 1 su un milione e 600 mila, capite perché considero questa casistica una sfortuna davvero impensabile.
Per gioco mi sono quindi posto la seguente domanda: ma quindi statisticamente cosa succede davvero uscendo 10 giorni a caso? Per rispondere ho fatto una semplice simulazione, prendendo i ritorni giornalieri di oro e azioni dal 2020 al 2025. Ogni anno, per ogni asset, ho scelto 10 giorni a caso in cui uscire, e ho calcolato la differenza tra i ritorni dell’anno con e senza quei 10 giorni, ripetendo 1 milione di volte la simulazione in ogni caso, escludendo per semplicità costi e tasse. Puoi visualizzare qui un grafico interattivo.
Come si vede, tipicamente la differenza tipica (mediana) è intorno al -1%, decisamente più piccola del caso sfortunatissimo di cui sopra. In un caso (S&P 500 nel 2022) tale differenza è addirittura positiva, ad indicare che uscire 10 giorni a caso in quell’anno avrebbe portato ad un modesto vantaggio (al lordo pero’ di costi e tasse). Ciò si spiega semplicemente: se in un anno un asset performa male, non esservi investiti il 100% del tempo può essere vantaggioso. Chiaramente però non è possibile conoscere in anticipo il futuro, e in generale l’uscita casuale per quei 10 giorni è svantaggiosa, tipicamente di poco. Esistono pero’ casi, via via più rari, in cui la differenza può essere maggiore, a volte anche in positivo.
La quasi totalità degli investitori non decide (casualmente o meno) di uscire un giorno per poi rientrare il successivo. Molto più spesso, chi decide impulsivamente di vendere le proprie posizioni spesso lo fa perché sente notizie allarmanti e si fa prendere dal panico. Quando questo succede tali investitori non hanno intenzione di rientrare il giorno dopo tali cattive notizie, anzi, tendono a restare disinvestiti in attesa “che la situazione si calmi”, o che il mercato sia “meno sopravvalutato”, e spesso aspettano mesi, se non anni, prima di riaprire una posizione. Molto spesso questa attesa di un momento migliore non meglio identificato costa molto di più degli eventuali cali temporanei, ma è associata ad una superficiale, seppur giustificata, sensazione di tranquillità e di controllo.
Questo tipo di comportamento è totalmente diverso dall’ipotetico caso di uscire 10 giorni specifici, non necessariamente contigui, ma è ciò con cui noi consulenti e pianificatori dobbiamo confrontarci.
mancanza di consapevolezza, anche generale, da parte dell’investitore circa la composizione e rischiosità del suo portafoglio.
Sapere in quali circostanze il proprio portafoglio possa subire dei cali e avere un’idea a priori dell’entità di tali cali è fondamentale per evitare il panico.
portafoglio non allineato alla sua effettiva tolleranza al rischio, o situazione corrente.
Certi portafogli nascono aggressivi solo perché costruiti in periodi di maggiore euforia o ottimismo, dimenticando che tali fasi non durano per sempre. Altri portafogli partono più conservativi ma non vengono ribilanciati, diventando più rischiosi nel tempo a causa della generica sovraperformance delle azioni rispetto alle obbligazioni.
mancanza di associazione di tale portafoglio ad uno o più obbiettivi.
Un calo del 10% del patrimonio investito viene percepito in modo completamente diverso se tale calo non altera sostanzialmente le probabilità e tempistiche di raggiungere gli obbiettivi prefissati. In assenza obbiettivi concreti invece si può guardare solo al numero, senza che gli si possa attribuire alcun contesto o significato. Inoltre, qualora invece il calo avesse impatto sugli obbiettivi, sapere come riorganizzarsi fa una differenza enorme, sia a livello emotivo che pratico.
mancanza di metodologia sulla gestione dei periodi di crisi.
Non è necessariamente sbagliato modificare la propria esposizione in periodi di crisi. Quello che sicuramente è sbagliato è farlo in modo drastico e impulsivo
Realisticamente, uscire 10 giorni non necessariamente consecutivi dal mercato ha un impatto tipicamente molto contenuto, ben lontano dai casi più estremi che spesso vengono menzionati. Quel tipo di considerazione statistica oltretutto non rispecchia neanche lontanamente le modalità con cui gli investitori inesperti agiscono quando ci sono delle turbolenze.
Tuttavia, questo non significa che sia una buona idea prendere decisioni impulsive su come e quando disinvestire.
